Quoniam-Experten veröffentlichen Aufsatz im Journal of Banking & Finance mit Professor der Goethe-Universität Frankfurt
Dr. Claudia Zunft und Dr. Volker Flögel von Quoniam Asset Management haben gemeinsam mit Prof. Dr. Christian Schlag von der Goethe-Universität Frankfurt den Mehrwert von kurzfristigem Momentum in Faktorportfolios untersucht. Ihre Arbeit wurde kürzlich im Journal of Banking & Finance veröffentlicht.
Können Sie in kurzen Worten erklären, worum es in Ihrem Paper geht?
Es ist bekannt, dass die Performance von Aktien-Faktor-Portfolios zwischenzeitlichen Schwächephasen unterliegt. Beispiele dafür sind die deutliche Underperformance von Small Caps in den 1980er und 1990er Jahren, der Momentum-Crash 2009 und die schlechte Performance von Value, die spätestens nach der Finanzmarktkrise einsetzte und mehr als ein Jahrzehnt andauerte. Vor diesem Hintergrund erscheint es lohnenswert, sogenanntes „Faktor-Timing“ zu betreiben, d.h. einen Faktor überzugewichten, wenn seine erwartete Überrendite hoch ist, und das Faktor-Exposure zu reduzieren, wenn die erwartete Überrendite niedrig ist.
In unserer Studie untersuchen wir eine aussagekräftige Prognosevariable für die Überschussrendite von Faktoren, nämlich die Überschussrendite des Faktors selbst im letzten Monat. Wir stellen fest, dass eine hohe Überschussrendite eines Faktors im letzten Monat (im Vergleich zu historischen Werten) auch eine hohe Überschussrendite im nächsten Monat vorhersagt und vice versa. Mit anderen Worten: Es gibt einen Zeitreihen-Momentum-Effekt bei den Aktienfaktoren. Dies gilt für die bedeutendsten Faktorportfolios in vielen globalen Industrieländern, einschließlich Europa, und verschiedene Stichprobenzeiträume, einschließlich Krisenzeiten.
Momentum-basierte Faktor-Timing-Portfolios unterscheiden sich von bekannten Timing-Strategien, die z.B. Faktorvolatilität oder -bewertung verwenden. Wichtig ist, dass die Timing-basierten Performance-Vorteile auch unter Berücksichtigung von Transaktionskosten bestehen bleiben und sich auf einfache Multi-Faktor-Portfolios, die die Faktoren statisch und gleich gewichten, übertragen lassen. Reale Multi-Faktor-Portfolios basieren jedoch in der Regel auf einer Optimierung mit ausgefeilten Alpha- und Risikoprognosen und einer Reihe von Beschränkungen. Die Übertragung von Timing-basierten Gewinnen in diese komplexen Portfolios bleibt eine Herausforderung und erfordert weitere Forschung, die den Rahmen unserer Arbeit sprengen würde.
„Für die Mehrzahl der Faktoren sind unsere Strategien insbesondere in Rezessionen und Krisenzeiten erfolgreich.“
Dr. Claudia Zunft
Research Forecasts
Sind Ihre Ergebnisse wie erwartet ausgefallen, oder gab es Überraschungen?
Die verschiedenen Aktienfaktoren zeichnen sich durch völlig unterschiedliche Renditemerkmale und -verteilungen aus. Vor diesem Hintergrund war ich überrascht zu sehen, dass das Zeitreihen-Momentum die Überschussrenditen aller gängigen Faktorportfolios, einschließlich des Value-, Momentum- und Marktportfolios, vorhersagt. Darüber hinaus untersuchen die meisten verwandten Arbeiten die Prognosekraft einer Variable und dokumentieren diese nur für die Überschussrenditen eines einzelnen Faktors.
Außerdem finde ich es bemerkenswert, dass die mit dem Momentum-basierten Faktor-Timing verbundenen Performance-Vorteile auch auf einfache Multi-Faktor-Portfolios übertragbar sind. Die Autoren einer verwandten Arbeit untersuchen bewertungsbasiertes Faktor-Timing und finden schwache Hinweise auf Performanceverbesserungen in einfachen Multi-Faktor-Portfolios. Sie führen dieses Ergebnis unter anderem auf den hohen Diversifizierungsgrad von Multi-Faktor-Portfolios zurück, was für mich intuitiv ist.
Insgesamt belegen die Vorhersagekraft des Faktor-Momentums für die Vielzahl der Ein-Faktor-Portfolios und die Übertragung der Timing-induzierten Performance-Vorteile auf einfache Multi-Faktor-Portfolios, dass das Faktor-Momentum ein robustes empirisches Phänomen ist.
In Ihrem LinkedIn-Profil steht, dass Sie ein „leidenschaftlicher Quant-Forscher“ sind. Was bedeutete Leidenschaft bei der Arbeit Ihres Teams an diesem Paper?
Es gibt viele Arbeiten, in denen behauptet wird, dass Faktor-Timing im Grunde genommen nicht funktioniert. Da die Wahrscheinlichkeit, ein enttäuschendes Ergebnis zu erhalten, sehr groß war, haben wir darüber diskutiert, ob wir tatsächlich ein Forschungsprojekt über Faktor-Timing starten sollten. Unsere endgültige Entscheidung, das Thema zu erforschen, war rein von unserer wissenschaftlichen Neugier getrieben. Anders ausgedrückt: Wir wollten wirklich verstehen, ob Faktor-Timing tatsächlich tot ist oder nicht. Das ist es, was Leidenschaft für mich bedeutet: die Bereitschaft, ein Risiko einzugehen, auch wenn wir scheitern könnten.
Abstract
Timing-Portfolios, die die positive Autokorrelation erster Ordnung in den monatlichen Überschussrenditen von Aktien-Faktorportfolios ausnutzen, erzielen große Gewinne bei den Sharpe Ratios. Wir dokumentieren dieses Ergebnis für Faktorportfolios, die auf dem breiten Markt, der Unternehmensgröße, dem Unternehmenswert, dem Momentum, den Investitionen, der Ertragskraft und der Volatilität basieren. Der Mehrwert, welcher sich durch Momentum-basiertes Faktor-Timing generieren lässt, ist ein robustes empirisches Phänomen, das Transaktionskosten übersteht und sich auf Multi-Faktor-Portfolios überträgt. Die neuartige Strategie, die in dieser Arbeit entwickelt wurde, erzielt eine Outperformance gegenüber bekannten Timing-Strategien, die z.B. Faktor-Volatilität oder Faktor-Bewertung einsetzen. Für die Mehrzahl der Faktoren sind unsere Strategien insbesondere in Rezessionen und Krisenzeiten erfolgreich.
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