Marktkommentar Aktien: Den Boom entschlüsseln – Analyse des Aktienmarkterfolgs im Jahr 2023

Rückblick – Aktien im Jahr 2023

Rückblickend waren die meisten Aktienmarktprognosen für 2023 zu pessimistisch. Geprägt von hartnäckiger Inflation und globaler Rezession wurden nur geringe Kurszuwächse erwartet. 2023 erwies sich jedoch als außerordentlich positives Aktienmarktjahr, obwohl zwischenzeitlich Zins- und Rezessionsängste für hohe Volatilität sorgten. Das Jahr wurde insbesondere in den USA erneut von wenigen großen Technologietiteln bestimmt. Ein diversifiziertes Portfolio konnte hierbei unabhängig von der Investmentstilausrichtung wenig Mehrwert schaffen. Die weiter ausufernde relative Performance der Mega-Caps hat zu historisch hohen Konzentrationsrisiken an den Aktienmärkten geführt.

Sektoren 2023: Halbleiter dominieren

Die Halbleiterbranche profitierte am stärksten vom Hype um Künstliche Intelligenz und konnte insgesamt mehr als 80 % Kurszuwachs verzeichnen. Aber auch Software- bzw. Online-Retail-Unternehmen sowie Autohersteller verbuchten Kurszuwächse von über 40 %. Regional zeigte sich der Spread in den USA gegenüber dem Rest der Welt am stärksten. Die Differenz zwischen einzelnen Technologiesektoren und defensiven Bereichen wie den Lebensmittelproduzenten erreichte hier nahezu 100 %.

In Europa entwickelte sich ein ähnliches Bild. Auch wenn hier die großen Technologietitel fehlen, gewannen insbesondere Halbleiterproduzenten wie ASML oder Technologieunternehmen wie SAP deutlich. Insgesamt waren Technologie- aber auch Finanztitel und Industrie- sowie Automobilwerte am stärksten.

Ein deutlicher Kontrast bot sich in den Schwellenländern. Zwar waren auch hier Halbleitertitel die stärksten Gewinner, allerdings gaben konjunktursensitive Bereiche aus dem Konsumbereich und Online-Retailer deutlich nach. Hier zeigte sich also kein einheitliches Muster hinsichtlich der Wachstumsaktien. Immobilienwerte in China waren deutlich unter Druck, was der anhaltenden Immobilienkrise geschuldet ist. Der Energiesektor blieb in den Schwellenländern deutlicher Outperformer, während Ölwerte in den Industrieländern unterdurchschnittliche Renditen erzielten.

Regionen: US-Märkte als klare Gewinner

Regional konnten sich in der ersten Jahreshälfte die europäischen Märkte besser behaupten als die amerikanischen Leitbörsen. Dies kehrte sich jedoch in der zweiten Jahreshälfte um, sodass am Jahresende erneut die US-Aktienmärkte die klaren Gewinner waren, wenngleich der breite Gesamtmarkt wenig zu diesem Kursgewinn beitrug.

Dies wird deutlich, wenn man den S&P 500 Index sowie den MSCI Europe auf Jahressicht zunächst marktkapitalisiert gewichtet und dann gleichgewichtet betrachtet. Die europäischen Märkte haben bis auf wenige Basispunkte die nahezu identische Wertentwicklung von 15 % erzielt, beim amerikanischen S&P Index dagegen ist das Kursplus mit 13,8 % für den gleichgewichteten Index nur halb so groß wie im Standardindex.

Die erneute Dominanz der großen Technologieunternehmen wird veranschaulicht, wenn man die Gesamtrendite des MSCI Welt Index mit 1.500 Titeln auf einzelne Performancebeiträge herunterbricht. Hierbei zeigt sich, dass rund 11 % des Kurszuwachses von insgesamt 24 % durch die „Magnificent 7“ (Apple, Amazon, Microsoft, Meta, Alphabet, Nvidia, Tesla) entstand. Deren durchschnittliche Performance in 2023 betrug 75 %!

Kombiniert mit einer kumulierten Benchmark-Gewichtung von annähernd 20 % zeigt sich die enorme Abhängigkeit des Aktienmarkts von wenigen Titeln. Dies erklärt den hohen Beitrag zum Gesamtergebnis.

Insgesamt schloss der S&P 500 das Jahr mit einem Kurszuwachs von 26,3 % in USD ab. Die europäischen Märkte gewannen 15,8 % (in EUR). Die Emerging Markets blieben dagegen deutlich zurück. Die anhaltenden wirtschaftlichen Probleme des Indexschwergewichts China ermöglichten auf Jahressicht lediglich einen Kursgewinn von 6,1 % (in EUR).

Size: An Large Caps führt kein Weg vorbei

Die regionalen Unterschiede setzten sich auch beim Vergleich nach Unternehmensgröße fort.

• Im amerikanischen Aktienmarkt führte kein Weg an den Large Caps vorbei. Sowohl Small Caps (Russel 2000) als auch Mid Caps (Russel MidCap) verloren etwa 10 % relativ auf den S&P Index.
• Die europäischen Aktien entwickelten sich dagegen erstaunlich homogen, sowohl Large, Mid und Small Caps befinden sich auf Jahressicht in einer engen Bandbreite zwischen 13 % und 16 %.
• Auch hier wieder ein deutlicher Gegensatz bei den Schwellenländeraktien. Hier war die 2. und 3. Reihe der Unternehmen am erfolgreichsten. Small Caps erreichten mit 20 % (in EUR) eine höhere Wertentwicklung relativ zum Gesamtmarkt mit lediglich 6 %. Mid Caps sortierten sich dazwischen mit 14 % Kurszuwachs ein.
• Es zeigte sich in fast allen Schwellenländern außerhalb Chinas eine robuste Aktienkursentwicklung, die dort über den breiten Aktienmarkt getragen wurden, während chinesische Indexschwergewichte auch absolut negative Renditen erzielten.

Investmentstile: Differenzierte Entwicklung über die Regionen hinweg

Bei den weltweiten Faktorindizes lag die Streuung der verschiedenen Stile erheblich höher als in Europa oder in den Schwellenländern. Die breite Streuung des US-Aktienmarkts wirkte sich also auch hier aus.

Stile in globalen Indizes

• Mit Abstand am stärksten zeigte sich der Growth-Index. Relativ zum MSCI Welt Index erzielten Growth-Titel eine Outperformance von 12 %, wobei hier die Technologiewerte nochmals höher gewichtet werden als in den Standardindizes.
• Auch Quality war positiv, häufig zeigt sich eine hohe Korrelation von Qualität im Sinne von Profitabilität und Wachstumsfaktoren.
• Alle anderen Investmentstile bleiben hinter dem Markt zurück. Besonders defensive Titel, gemessen am MSCI Minimum Volatility Index konnten nicht mit der Kursrally mithalten und blieben 12 % hinter dem Standardindex zurück. Momentum- und Value-Faktoren waren ebenfalls deutlich hinter dem Index.
• Der Abstand zwischen Growth-Aktien und sämtlichen anderen Investmentstilen führte auch zu einer schwächeren Wertentwicklung des MSCI Multi-Factor Index.
• Betrachtet man die Entwicklung einzelner Faktoren in einer Long-Short-Systematik wird der Spread der Stile noch deutlicher.

Mit Blick auf die Bewertungen sind besonders Large Caps in den USA auf einem sehr ambitionierten Niveau angekommen. Nicht nur im regionalen Vergleich mit Europa, Japan und den Emerging Markets sondern auch gegenüber den Small Caps wurde der Aufschlag sichtbar. Historisch betrachtet waren Small Caps nicht selten aufgrund des höheren Wachstums teurer bewertet als Standardwerte. Diese Relation hat sich umgekehrt. Auch die amerikanischen Unternehmen zeigen mittlerweile einen Bewertungsabschlag bei den US Small Caps. Nicht nur bei den historischen Gewinnen, sondern auch in Bezug auf die Gewinnerwartungen der kommenden 3 Jahre sind US Small Caps insgesamt 35 % günstiger bewertet als Large Caps. In Europa lässt sich das zumindest bei den geschätzten Gewinnen ebenso beobachten. Hier gibt es keine Bewertungsprämie gegenüber Large Caps.

Schaut man dagegen auf die durchschnittlichen Gewinnerwartungen der Analysten, hat sich das Bild nicht geändert. Nach wie vor sind die Konsensschätzungen der Analysten im Small-Cap-Bereich höher als bei den Standardwerten. Dies hat sich in den historischen Gewinnen der vergangenen 10 Jahre sowohl in den USA als auch in Europa bestätigt. Für die erwarteten Gewinne der nächsten 3 Jahre beträgt der Vorsprung zwischen 6 % und 8 % annualisiert für amerikanische bzw. europäische Nebenwerte. Der Ausblick ist also unverändert positiv für kleine und mittelgroße Unternehmen, die Bewertungen spiegeln dies derzeit jedoch nicht wider. Angesichts der deutlich günstigeren Bewertung im globalen Kontext spricht einiges für eine stärkere Berücksichtigung von mittelgroßen und kleineren Unternehmen im Jahr 2024.

Die Konzentration der Market-Cap-Indizes, insbesondere auf dem US-Markt, ist seit 2015 in die Höhe geschnellt. Betrachtet man die historischen Muster, so haben wir in Bezug auf Dauer und Ausmaß kaum ähnliche Phasen erlebt. Ist es diesmal also wirklich anders?

Eine Korrektur der Marktdominanz einiger weniger Technologieunternehmen scheint unvermeidlich. Unabhängig von der Marktausrichtung können diese Aktien entweder korrigiert werden oder vom breiteren Markt abgehängt werden. Die Gewinnwachstumsraten haben sich in der Vergangenheit, insbesondere seit der Pandemie, beschleunigt, und die wachsende Basis, von der das künftige Gewinnwachstum ausgeht, wird immer ambitionierter.

Darüber hinaus haben die Marktteilnehmer Zinssenkungen der Federal Reserve nach einem Rückgang der Inflationsraten aggressiv eingepreist. Die Fed kann die Erwartungen im Jahr 2024 kaum übertreffen, hat aber viel Spielraum für Enttäuschungen, wenn die Wirtschafts- und Preisentwicklung nicht dem Goldlöckchen-Szenario folgt. Diese Umstände in Verbindung mit einem Wahljahr in den USA, einem Krieg in Osteuropa und geopolitischen Spannungen im Nahen Osten bieten einen Spielraum für Volatilität. Hinzu kommt, dass die Anleger im letzten Jahr vor der Rallye an den Aktienmärkten vorsichtiger und weniger optimistisch waren. In diesem Jahr scheinen die Bären durch den Konsens der positiven Aktienmarktprognosen gedämpft zu werden.

Diversifizierung ist der Schlüssel zur Risikominimierung in einem volatilen Marktumfeld. Dies gilt nicht nur für die Anlageklassen, Regionen und Sektoren, sondern auch für die Anzahl und ausgewogene Gewichtung der Aktien in einem globalen Portfolio. 2024 sieht dagegen vielsprechend für ein Portfolio aus, welches auch jenseits der „glorreichen 7“ Aktien breit diversifiziert in qualitativ hochwertige und günstig bewertete Titel investiert.